大模型廠商終于上了二級市場的“桌”。1月8日和9日，智譜和MiniMax先后掛牌港交所，成為名副其實的“全球大模型第一股”與“全球大模型第二股”。上市后初期表現相對樂觀，智譜雖沒達到暴漲的程度，但連續兩日都實現兩位數增幅，MiniMax首日漲幅就超過100%。

　　不過，與前段時間上市的摩爾線程和沐曦股份相比，智譜和MiniMax剛剛上市的表現就相對“遜色”一點，畢竟這兩家公司上市首日的漲幅分別高達425.46%和692.95%。在業內人士看來，這本質是因為硬科技與軟應用在當前市場的估值邏輯不同。

　　上市喜迎開門紅

　　在招股發售階段，智譜與MiniMax就收獲了來自市場的火爆認購熱情，均獲得較高的超額認購，而它們上市后的表現，目前看來也并沒有讓市場失望。

　　1月8日，智譜正式登陸港交所，開盤后雖短暫跌破發行價，但之后股價上揚，最終以13.17%的漲幅收盤；1月9日，智譜繼續穩定上漲，以20.61%的漲幅收盤。兩日累計漲幅為36.49%，市值達到698.21億港元。

　　MiniMax在1月9日上市，開盤漲幅就超過40%，之后股價逐漸上揚，截至當日收盤，股價漲幅為109.09%，市值達到1054億港元。

　　上市首日的表現，MiniMax明顯比智譜出彩得多。對此，深度科技研究院院長張孝榮告訴《華夏時報》記者，兩家公司初上市的不同表現，核心在于增長故事與商業模式的差異。“智譜主要面向B端企業市場，增長穩健但想象力受限，MiniMax則憑借C端AI應用（如海螺AI）和超過70%的海外收入，講述了全球化、高增長的故事，其2024年營收暴增782%的數據以及更充足的現金儲備，極大地提振了市場信心，因此獲得了更高的溢價。”

　　智譜于2021年開始布局MaaS，自稱是唯一一家做到MaaS有規模收入的創業公司，目前已建立起高度可防御的商業模式：既有Anthropic式的、可scaling的MaaS模式，也有獨特的高毛利、“模型驅動”的中國特色企業服務模式。

　　智譜方面向本報記者透露，智譜云端MaaS和訂閱業務呈現指數級增長趨勢，付費流量收入超所有國產模型之和。其中，智譜MaaS開放平臺上有270萬+企業及應用開發者，是國內最活躍的大模型API平臺之一，其MaaS平臺的客戶群體主要是科技互聯網和企業服務市場，目前中國前十大互聯網公司中有九家在用智譜GLM大模型；本地模型部署也是智譜的一大收入來源，是指將已經訓練好的通用模型能力交付給企業（交付模型能力，而不是定制一個業務系統）。

　　而MiniMax的收入來源于其豐富的全模態大模型矩陣、AI原生產品和開放平臺。其中，全模態大模型矩陣包括大語言模型、視頻生成模型、語音生成模型等，核心AI原生產品包括MiniMax、海螺AI、MiniMax語音、Talkie/星野，開放平臺面向企業和開發者。

　　而且MiniMax的主要戰場并不是國內，而是海外。截至2025年9月30日，MiniMax已迅速擴張至全球200多個國家和地區。2025年前三季度，MiniMax來自中國大陸、新加坡、美國和其他地區的收入占比分別為26.9%、24.3%、20.4%和28.4%，莊閑和app從中可知海外市場收入占比達到了73.1%。

　　硬科技與軟應用的區別

　　然而這并不意味著智譜在二級市場不受歡迎，目前看來該公司的發展軌跡更趨向于穩健型，第二日股價漲幅高過了首日，而不是向下發展。

　　雖然更側重于在B端的商業化，但智譜并沒有放棄AGI理想。1月8日，清華大學計算機系教授、智譜創立發起人兼首席科學家唐杰發布內部信，稱智譜不是一家傳統公司，也不打算成為其中之一。“我們希望成為一家一切皆有可能發生的AI原生公司：打造不斷提升智能上界的下一代模型，研發AI為核心的產品服務用戶。”

　　唐杰還宣布已在智譜內部設立了一個全新部門X-Lab，在X-Lab，每個人的使命就是做完全顛覆式的創新，最終回歸到AGI的主線。“這個部門將致力于用開放的方式把更多年輕人聚集，做前沿性探索，包括全新的模型架構、新的認知范式、還將孵化新項目，不局限于軟件或是硬件；同時，我們也會擴大對外投資，不僅僅是戰略聯合已有的被投企業，也要開辟新的版圖，讓整個行業貫通起來，讓整個生態一起繁榮。”

　　值得一提的是，同樣屬于AI概念，同樣處于虧損狀態，智譜與MiniMax上市首日表現與上個月摩爾線程和沐曦股份剛上市時有較大差異。

　　去年12月5日，摩爾線程正式登陸科創板，漲幅達到425.46%，之后幾天股價一路上揚，市值最高超過4000億元；而沐曦股份去年12月17日登陸科創板，首日漲幅達到692.95%，市值一度超過3000億元。

　　在張孝榮看來，這本質是硬科技與軟應用在當前市場估值邏輯不同造成的。“摩爾線程、沐曦股份代表國產GPU，處于技術攻堅和國產替代的最前沿，稀缺性強且商業化路徑更清晰，在A股科創板享有政策與情緒溢價，而智譜、MiniMax所屬的大模型賽道，全球競爭激烈，虧損巨大，盈利模式仍在探索，且港股市場更為理性，因此首日漲幅相對克制。”

　　對于兩家公司日后在二級市場的發展趨勢，張孝榮預測，智譜在短期內肯定會吸引大量關注和資金追捧，尤其在港股缺乏純AI標的的背景下；長期來看，資本市場會緊盯兩個指標：一是MaaS收入是否持續高增長，二是虧損是否明顯收窄。“如果能證明自己不只是燒錢，而是有清晰的盈利路徑，就有可能成為長期優質科技股。”

　　至于MiniMax，文淵智庫創始人王超預計，其在二級市場很可能呈現“先高后低”的態勢——除非能實現技術上的突破性創新，以“絕地反擊”的姿態后來居上，否則，在巨頭環伺、創新加速的行業背景下，其長期前景仍面臨嚴峻挑戰。